März 2026
Wann platzt die KI-Blase?
Der wirtschaftliche Fortschritt hatte schon immer seinen Preis
Vor gut zweihundert Jahren, am 27. September 1825 fuhr die erste Dampflokomotive samt 36 angehängten Waggons die 40 Kilometer lange Schienenstrecke von Stockton in Nordostengland nach Port Darlington. Die Lok trug den sinnigen Namen »Locomotion No.1«; ihre Erfinder waren der britische Ingenieur George Stephenson (1781 bis 1848) und sein Sohn Robert Stephenson (1803 bis 1859).
Genial war die Eisenbahn in mehrfacher Hinsicht. Sie war eine technische Innovation, die weitreichende wirtschaftliche Auswirkungen zur Beschleunigung der industriellen Revolution und also auf den heutigen Wohlstand der Menschheit hatte. Die Schiene war zugleich der erste Großversuch einer sogenannten Netzökonomie. Drittens ist die Erfindung der Eisenbahn ein Beleg dafür, dass der Fortschritt (genauso wie der Rückschritt) von den Zeitgenossen in aller Regel nicht erkannt oder gar ablehnend aufgenommen wird – seine segensreiche Wirkung erst den Nachkommen deutlich wird.
Diejenigen, die früh auf den Fortschritt wetteten, nennen wir Spekulanten. Vater und Sohn Stephenson wurden die ersten Millionäre des Eisenbahnzeitalters, relativ gesehen immer noch arme Leute im Vergleich mit späteren Eisenbahn-Tycoons wie George Hudson (»The Railway King«) in England oder Cornelius Vanderbilt in USA. Die ersten Eisenbahnen wurden privat finanziert und privat betrieben. Teilweise waren parallele Strecken miteinander im Wettbewerb. Viele Kleinanleger hatten erstmals an der Börse investiert, häufig ihr ganzes Erspartes, womöglich Aktien auch noch auf Kredit gekauft. Als sich dann viele Strecken als unrentabel erwiesen oder gar nicht gebaut wurden, platzte die Blase. Reiche und weniger Reiche verloren viel Geld. Doch die Eisenbahn gibt es bis heute.
Die Geschichte der Eisenbahn weist verblüffende Ähnlichkeiten mit der Revolution der Künstlichen Intelligenz (KI) auf. Bloß dass heute, weil digital, alles viel schneller geht. ChatGPT, einer der größten KI-Dienstleister, wurde am 30. November 2022 für jedermann kostenlos freigeschaltet. Bereits Ende Januar 2023 hatte das Portal monatlich gut hundert Millionen aktive Nutzer. Das ist die schnellste industrieller Revolution in der gesamten Wirtschaftsgeschichte. Selbst Tiktok, Instagram oder Facebook brauchten mehr Zeit.
KI ist kein Thermomix
KI ist nicht bloß eine neue Erfindung, so wie der Thermomix ein neuer Kochtopf oder X ein neues soziales Medium ist. KI ist eine Innovation, die alles durchdringt: eine Technologie, die die ganze Industrie, die gesamte Verwaltung und den konkreten Alltag von jedermann verändert, vergleichbar der Dampfmaschine, der Elektrizität oder eben dem Internet. Ökonomen sprechen von »universalen Schlüsseltechnologien« (»General Purpose Technologies«).
Um freilich überall Verwendung zu finden, benötigen »General Purpose Technologies« eine universale und weltweite Infrastruktur. Bei der Eisenbahn sind das Schienen, Bahnhöfe und Brücken. Beim Glasfaserkabel sind es als schnelle Lichtwellenleiter geeignete Kabel, die jeden Haushalt erreichen. Bei der KI braucht es unter anderem gigantische Rechenzentren, komplexe Hochleistungschips, aufwendige Kühlsysteme und eine neue Netzwerktechnik. Zudem muss eine Cloud-Infrastruktur und vieles mehr entwickelt werden. So etwas kostet Milliarden Dollar.
Doch an Geld mangelt es nicht. KI-Investitionen nähren hohe Gewinnerwartungen und üben einen ökonomischen und psychologischen Druck auf Investoren aus: »Wir dürfen den Zug nicht verpassen.« Die Rede ist von geplanten Infrastrukturinvestitionen in KI im Jahr 2026 in Höhe von 600 bis 650 Milliarden Euro. Die Marktkapitalisierung aller börsennotierter KI-Firmen wird heute schon auf rund 20 Billionen Dollar geschätzt. Die großen Spieler unter den Investoren heißen Alphabet (Google), Amazon, Meta (Facebook, Instagram, WhatsApp) und Microsoft. Sie investieren schon seit geraumer Zeit in Rechenzentren, Chips und Stromanschlüsse, ohne die die Segnungen der Künstlichen Intelligenz nicht verfügbar würden. Man nennt solche Investoren »Hyperscaler«, weil sie auf gigantische Skaleneffekte setzen, die sich, wenn es gut geht, in gigantische Renditen für ihre Aktionäre übersetzen lassen. Technisch fallen bei diesen Investitionen am Anfang sehr hohe Fixkosten an, später aber nur noch sehr niedrige Grenzkosten pro zusätzlichem Nutzer.
Die Frage ist: Werden sich die Erwartungen der Investoren als Nutzen für die Menschheit auszahlen? Und werden sich diese Erwartungen für die Investoren tatsächlich rentieren? Die erste Frage ist leichter zu beantworten. Der Nutzen von KI ist jetzt schon allüberall zu sehen, einerlei, ob es um das Erkennen von Tumoren in bildgebenden Verfahren der Medizin, um die Zusammenfassung seitenlanger Schriftsätze in juristischen Streitigkeiten oder um KI-Tutoren in der Bildung geht, die sich individuell dem Lernprozess der Schüler anpassen. Das sind Produktivitätsbeschleuniger, deren Erträge jetzt schon zu sehen sind, aber in all ihren Auswirkungen auf Wachstum und Wohlstand noch lange nicht erahnbar sind.
Man weiß es erst hinterher
Weniger eindeutig ist die Frage nach dem Risiko für die Investoren zu beantworten. Könnte KI alsbald zu einer Spekulationsblase führen, die platzt, ähnlich wie es bei der Eisenbahnspekulation 1840 oder dem Dotcom-Hype um das Jahr 2000 der Fall war? »Ob es eine Blase ist, erkennt man, wenn sie platzt«, so lautet ein Diktum des legendären US-Notenbankchefs Alan Greenspan. Will sagen: man weiß es, wenn es zu spät ist. Vorher ist es geraten, beim Hype dabei zu bleiben; sonst machen andere den Reibach. Der US-amerikanische Ökonom Charles Kindleberger (1910 bis 2003) beschrieb in seinem Bestseller »Manias, Panics and Crashes« von 1978 ein Muster von fünf Phasen: Ausgangspunkt ist ein exogener Impuls – eine neue Technologie wie das Internet oder KI. Darauf folgt eine Geldexpansion: Banken weiten Kredite aus, Vermögenspreise steigen. Es schließt sich eine Phase der Euphorie an: Viel Geld strömt in die neuen Märkte, Bewertungen der Finanzmärkte entkoppeln sich von den realen Daten, Warnungen werden ignoriert oder als Schwarzseherei madig gemacht. Es setzt sich – jedes Mal – die paradoxe Erzählung durch: Dieses Mal ist alles anders. Wenn dann die ersten Profis unsicher werden und ihre Papiere (Aktien, Kredite, Anleihen) verkaufen, dreht sich die Geschichte plötzlich in häufig atemberaubender Geschwindigkeit. Panik bricht aus, Vertrauen geht verloren. Viele Investoren verlieren viel Geld, was vor allem dann dramatisch wird, wenn sie mit geliehenem Geld gewettet haben.
Kindleberger grenzt »Industrie-Bubbles« von den »Banking Bubbles« ab. Ein »Banking Bubble« wäre zum Beispiel die sogenannte Subprime-Krise des Jahres 2008, in der viele Gläubiger weltweit ihre Kredite abschreiben mussten, mit denen Immobilien finanziert wurden, denen plötzlich kein Gegenwert entsprach. Nach dem Zusammenbruch von Lehman Brothers wurde daraus eine Weltfinanz- und Bankenkrise. »Industrie-Blasen« dienen dem Fortschritt der Menschheit. »Bank-Blasen« taugen zu nichts.
Ob die KI-Spekulationsblase platzen wird, könnte auch Kindleberger nicht mit Gewissheit sagen. Mit Blick auf frühere Muster spricht einiges dafür: Der plötzliche Durchbruch der General Purpose Technology, das viele Geld und die massiven Investitionen, die Euphorie. Und dass junge Firmen an den Märkten plötzlich sehr hoch bewertet werden. Anderes spricht dagegen: Viele Firmen nutzen jetzt schon KI, in USA mehr als in Europa. Studien zeigen »echte Wertschöpfung«, nicht nur Power-Point-Kurven. Träger der Investitionen sind hochprofitable Firmen, die ihre Spekulation häufig aus der Portokasse finanzieren.
Eines ist aber klar: Der KI-Hype wäre in der Terminologie Kindlebergers eine »Industrie-Blase«, keine »Banken-Blase«. Industrie-Blasen sind, wenn man so will, die guten Blasen, Banken-Blasen sind die nutzlosen Blasen. Das Referenzgeschehen für heute wäre dann die Eisenbahnspekulation oder der sogenannte »Neue Markt« zu Beginn des Internetzeitalters. Im Jahr 2000 schmierte etwa die Amazon-Aktie innerhalb eines sehr kurzen Zeitraums von 113 auf 6 Dollar ab. Der Nasdaq-Index, in dem die amerikanischen Technologie-Unternehmen gelistet sind, verlor 77 Prozent seines Höchststands.
Man muss die Spermien losschicken
In Zeiten der Begeisterung von einer neuen Technologie kriegen alle Firmen Geld von den Investoren. Es ist schwer, die Spreu vom Weizen zu trennen. Konrad Hummler, ein Bankier aus Sankt Gallen, wagte zur Jahrtausendwende einen frivolen Vergleich: Man müsse viele Spermien losschicken, um eine einzige Eizelle zu befruchten. So verlaufe auch die wirtschaftliche Evolution. Im Vorhinein weiß niemand, welche Geschäftsidee sich durchsetzen wird. Es geht um Versuch und Irrtum, was von den Investoren Risikofreude verlangt und die Fähigkeit, Rückschläge oder gar Pleiten in Kauf zu nehmen.
Der Zusammenbruch der Internetaktien bedeutete gerade keinen Zusammenbruch des Geschäftsmodells Internet. Die meisten der kalifornischen »Magnificent Seven« (Amazon & Co.) wurden in den neunziger Jahren des 20. Jahrhunderts gegründet. In der Krise blieben die Aktionäre weg, kurzzeitig – doch die Amazon-Kunden wurden immer mehr. Das Geschäftsmodell hatte nachhaltig Bestand.
So wird es auf jeden Fall auch im KI-Zeitalter kommen. Ein Zurück gibt es nicht mehr. Ob die technologische Evolution eine Spekulationsblase »braucht«, ist eine allzu deterministisch gestellte Frage. Faktisch waren viele Blasen volkswirtschaftlich verschwenderisch, aber innovationsbeschleunigend. Die Eisenbahn oder das Internet sind der Beweis. Blasen gab und gibt es immer wieder. Sie sind kein Gegenargument gegen den Fortschritt, auch wenn viele Antikapitalisten das gerne so sehen wollen.
Der Text erschien am 21. März 2026 auf den Meinungsseiten der Neuen Zürcher Zeitung (NZZ)
Rainer Hank